新医改背景下整合加速 孕育医药流通业机会

　　医药流通业作为药品从生产企业到达医院、药店等销售终端的必经环节，是药品市场扩容的最直接受益者，2007年医药流通行业销售规模达到4026亿，年增速创近年新高，达到19.82%。

　　我们预测：未来两年，医药流通行业收入规模的增长可维持在20%以上，2010年将达到6950亿元，是目前市场规模的1.73倍，2020年将达到12078亿元，是目前市场规模的3倍，2007-2020年行业的年复合增长率有望达到8.81%。

　　快速增长将继续

　　我们认为医药市场快速发展趋势还将继续，基于以下基本判断：一是政府加大卫生费用的支出。按新医改思路，财政卫生支出的增速要高于政府财政支出的增速，2007年财政卫生支出达到1990亿元，增速达到50.7%，高于财政卫生支出22.6%的增速。政府卫生费用支出的增加将拉动社会和个人的卫生费用的支出，从而推动总卫生费用支出的增加。目前，我们国家卫生费用支出为10966亿元，仅占GDP4.9%的水平，远落后于美国等其它国家水平。如果按照英国和日本全民医保后，国家卫生费用支出占GDP8%的水平，我们国家的卫生费用支出还有非常大的增长空间。预计到2020年实现全民医保后，我国卫生费用总支出可达到3.63万亿，人均卫生费用支出为2515元，相当于2007年的3.03倍。卫生费用支出的加速，将带动药品支出的增长，保守估计，到2020年，药品市场规模也将是目前的3倍以上，总规模将超过1.2万亿，折合成年复合增长率为8.26%。

　　二是医保覆盖率呈逐年上升趋势。可以预见到2010年，我国将基本实现医疗保险全覆盖的目标。我们分析认为，新农合和城镇医疗保险这两支生力军正是这三年医药市场高速增长的主要推动力量，我们估算，它们将每年给医药消费市场带来约1500亿的增量资金，这保证了未来三年，医药行业收入增速可以维持在20%以上水平。

　　兼并成发展主题

　　我国药品流通业现有医药批发企业1.2万余家, 企业规模普遍较小。年销售额超5000万元的只有500余家。销售额最大的中国医药(600056,股吧)集团年销售额430多亿, 占医药市场销售总额的10.8%，医药流通企业前三强占医药市场销售总额的19.2%，医药流通企业前十强占医药市场销售总额的33.8%，医药流通企业前百强占医药市场销售总额的67.9%，整体看来行业集中度还是较低，但呈现逐步集中的态势，中国医药(600056,股吧)集团、上海医药(600849,股吧)、九州通等五家大型医药流通企业年销售规模已超过100亿元。

　　我国医药流通行业仍处于初级阶段。医药流通企业主要依靠于传统的商业模式，如医院纯销和批发业务，盈利主要来源于药品及医疗相关产品的购销差价，企业核心竞争力取决于代理的产品、终端客户的数量以及企业资金实力。由于我国医药流通企业数量众多，管理相对落后，导致行业竞争极其激烈。企业盈利能力差和行业集中度低是行业的主要特征。

　　近几年，行业的兼并整合时有发生，已成为医药行业发展主题。除了外资加速收购国内企业外，大型医药流通企业也积极进行外延式扩张，其中代表性企业是国药控股和南京医药(600713,股吧)。前者今年以来，连续收购了宁夏医药、天津太平医药、新疆新特药等区域性大型医药流通企业，加速了国控体系全国性布局。后者南京医药(600713,股吧)从2002年25亿销售规模快速成长到2007年130亿销售规模，从第8大医药流通企业跃升到全国第4位，主要也是依靠外延式的扩张，并购使南京医药从一个区域性的医药流通企业发展成为覆盖江苏、安徽、福建、山东、河南等地的跨区域性医药流通企业，近期南京医药又把版图扩展到新疆，拟收购新疆兵团医药。

　　我们预测到2020年，医药流通行业的集中度将从目前的30%上升到70%，前五大企业年销售有望超过1000亿，相比较于目前的规模，有至少十倍以上的成长空间。

　　投资策略：与龙头共成长

　　我们建议关注龙头企业成长的两条途径：内生性增长和外延式扩张。医药流通行业的龙头企业，一方面受到政府的扶持，规模增速超出行业的平均增长，而且对上下游话语权的不断提升，有效改善了企业的毛利空间，再者信息化体系的建立和物流管理理念的贯彻，运营效率将有显著改善，企业内生性增长更加确定；另一方面，行业内部的整合并购将加速，区域性龙头企业有望通过联合、并购，成长成为跨区域的医药流通企业。在企业基本面分析上，我们建立了基本面的分析框架。

　　我们给予行业“增持”评级，关注龙头企业。基于新医改扩容，医药流通行业整合加速，产业格局从春秋到战国，企业盈利能力有显著改善以及我国进入降息周期等理由，我们给予医药流通行业“增持”评级。根据公司的行业地位、竞争优势及未来发展前景，我们建议关注四家上市公司：一致药业(000028,股吧)（000028.SZ）、国药股份(600511,股吧)（600511.SH）、南京医药（600713.SH）、上海医药(600849,股吧)（600849.SH）。

（实习编辑：肖晓堃）