海正药业08中报分析

　　主要财务数据。公司上半年实现主营业务收入15.33亿元，同比增长17.13％；实现净利润8277万元，同比增长53.01％；每股收益0.18元，净资产收益率5.91％，每股经营性现金流0.25元。公司上半年收入增长最快的品种是制剂产品，收入增速达到41.78％，同时毛利率达到83.45％，同比提升18.26个百分点；医药商业增速达到25.37％，心血管药收入下滑，毛利率进一步下降，抗感染类药业受益产品价格上升以及高端产品占比增加，毛利率进一步回升。公司毛利率比去年同期回升3.44个百分点到28.46％，主要是得益于制剂产品毛利率的大幅上升。

　　原料药业务面临一定的压力。公司自有产品出口4.8亿元，比例在60％左右，比前几年有所下降，但持续的人民币升值以及部分产品出口退税率的下调导致公司原料药的收入增速放缓，毛利率较低。新的增长主要来自于新产品，例如培南类抗感染药以及降糖药等。预计原料药下半年仍然会面临较大的经营压力。公司应对的方法主要是通过技术改进降低成本。

　　营销费用大幅增长背后反应公司营销重点的转移。公司的销售费用翻番，主要是制剂营销费用增加。在原料药发展面临一定压力的情况下，公司把发展的重点放在制剂的学术营销方面，导致费用大幅增长。我们认为公司产品结构较好，完全有能力建立一支专业的营销队伍，扩大国内制剂的市场份额。我们维持原来对公司的判断，公司的制剂业务将维持快速增长的态势。

　　所得税率下降对公司净利润快速增长有贡献。今年以来公司的所得税由33％下调到25％，实际税率低于25％。在利润总额增速为31.33％的情况下，净利润增速达到53.01％，所得税率下降对公司净利润增长影响较大。

　　公司产品面临不利因素：原材料成本上升、人民币升值、环保压力加大等。原材料和人工成本的上升在今年表现比较突出，人民币快速升值降低公司产品的国际竞争力。公司作为原料药企业，环保投入和运行费用在国家新的排污标准出台后将出现增长。

　　国际化战略继续，下半年或取得重大突破。公司在制剂国际化方面继续前行，上半年公司接受国外机构的检查全部获得通过，国际合作进一步推进。公司开发的避专利药物氟伐他汀制剂预计下半年有望获得突破，实现在欧洲的上市。

　　投资建议：我们对公司未来两年经营业绩进行预测，预计2008-09年EPS为0.44元和0.58元。对应的动态市盈率分别为32倍和24倍，短期估值水平高于行业平均水平，我们维持“增持”的投资评级。长期来看公司的成长性较好，值得看好。

　　主要不确定性。人民币汇率变动，原材料能源涨价，产品价格波动等。

（实习编辑：肖晓堃）